东兴证券股份有限公司刘田田,常子杰,沈逸伦近期对仙鹤股份（603733）进行研究并发布了研究报告《盈利预期迎来修复，看好长期扩张与浆纸一体化布局》，本报告对仙鹤股份给出增持评级，当前股价为25.34元。

仙鹤股份

(资料图片仅供参考)

事件：公司发布2022年业绩，全年实现收入77.38亿元，同比+28.61%；归母净利润7.10亿元，同比-30.14%；扣非归母净利润5.57亿元，同比-41.87%。其中Q4实现收入22.28亿元，同比+34.65%；归母净利润1.43亿元，同比+26.27%；扣非归母净利润0.94亿元，同比-6.43%。

2022年公司产能进一步释放，发力布局市场热点品类，同时外销快速扩张；但由于成本大幅上涨、提价幅度受制于疲软需求，吨纸利润下滑。

销量：全年销量81.18万吨(+16%)。2021年以来公司陆续投产多条生产线，2022年产能充分释放。公司重点扩大市场热点品类的供应，例如标签离型纸、转印纸、医用包装纸、替塑食品包装纸等；2022年日常消费系列销量39.09万吨(+31%)，食品与医疗包装材料销量15.43万吨(+43%)。此外公司在海外市场具备成本竞争力，外销快速增长(收入同比+130%)。

吨毛利：全年吨纸成本同比+1496元/吨(或+23%)，主要由于木浆、能源价格高企；2022年阔叶/针叶浆市场价同比+28%/12%，动力煤价同比+26%。公司虽提价应对，但幅度受制于国内需求疲软、客户承受能力有限，全年吨纸均价同比+871元/吨(或+11%)。公司整体毛利率11.51%，同比-8.47个百分点。

投资收益：全年投资收益1.40亿元(-51%)，主要为合营公司夏王纸业权益法下确认的投资损益1.23亿元(-53%)。夏王纸业同样受到成本上涨、需求疲软的双重影响，盈利出现下滑。

2023年浆价下行缓解成本压力，需求回暖支撑吨毛利修复。2023年浆价趋势下行，年初至今阔叶/针叶浆价分别回落21%/15%；后续考虑到海外阔叶浆新增产能投产、欧美经济承压需求偏弱、国内需求仍处复苏过程中，预期浆价仍有下行空间。随着高价木浆库存消耗，预计Q2起公司成本压力将迎来缓解。纸价受益于国内需求逐步改善，相对有所支撑，Q1公司已对转印纸等产品进行提价。综合来看，2022年公司吨毛利已处近年低点，2023年有望得到修复。

产能持续扩张推动规模增长，浆纸一体化布局有望增强竞争力。2023年Q2，公司预计将投产年产30万吨食品卡纸项目，以及东港基地PM29、PM30生产线(预计年产5万吨特种纸)，布局仍围绕景气度较高的产品，有望推动销量进一步增长。公司湖北、广西基地均已开工建设，奠定长期增长基础，预计2023年底之前两大基地一期项目将建成投产。同时，两大基地规划有化机浆、化学浆产能，利用当地资源优势打造浆纸一体化布局，有望降低和平滑原材料成本，提升公司市场竞争力。

盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为12.32、15.00、18.17亿元人民币，增速分别为73%、22%、21%，目前股价对应PE分别为15、12、10倍。维持“推荐”评级。

风险提示：经济复苏不及预期，能源价格大幅上涨，项目投产进度不及预期，

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券唐凯研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利8.7亿，根据现价换算的预测PE为20.6。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级13家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为33.6。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，仙鹤股份行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标2星，好价格指标3星，综合指标2.5星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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