华安证券（600909）股份有限公司近期对中文在线（300364）进行研究并发布了研究报告《AIGC催化公司成长，文学和出海业务提供基本面支撑》，本报告对中文在线给出买入评级，当前股价为18.19元。

(资料图片仅供参考)

中文在线

22年业绩预亏，23年之后将轻装上阵

根据公司2022年度业绩预告，预计公司2022年归母净利润预计亏损2.85亿元至3.65亿元，2021年同期盈利0.99亿元；预计公司2022年营业收入11.5亿元至12.5亿元，2021年同期收入11.8亿元，yoy-2.5%至5.9%。预亏原因有以下几点：1）受宏观政策环境影响，在线教育平台将不具备商业化条件，将进行减值计提；2）文化业务(IP版权运营)的渠道成本有所提升；3）研发费用上升，加大对元宇宙等新兴领域研发投入；4)交易性金融资产产生公允价值变动，约亏损4000万元。从2023年开始，负面影响因素将出清，公司将更加聚焦主业，同时研发投入将逐步进入回报阶段。

催化剂：成为ChatGPT类生成式AI技术应用层最纯正的受益者

公司与澜舟科技一直保持合作，并于2023年2月16日发布战略合作协议。公司向澜舟提供文本等内容作为数据集的基础，澜舟向公司提供AI大语言模型技术支持。公司也积极接入百度“文心一言”，赋能全线产品。公司布局AI技术将有以下几点具体的影响，会在未来让公司快速成长：

1）公司将推出元宇宙空间Restart，该元宇宙空间将直接受益于AIGC技术，用户可以在该元宇宙空间中实现交互。该空间中的核心形象女娲(NUWA)将接入生成式AI技术，可与玩家对话，提供沉浸式互动体验。

2）通过AI技术录制有声书(目前录制效果已经非常拟人化，并且声情并茂)，这将极大繁荣公司可以交付的有声书数量。在更多样的品类和更庞大的内容量面前，用户将有更多选择空间，进而提振需求，最终将吸引更多的用户。同时AI技术也将辅助文学、动漫和影视的创作者进行构思创造，丰富最终交付的内容。

3）公司海外“现金牛”产品Chapters将直接受益于大模型和生成式AI技术。该App为图文并茂的交互式阅读软件，具备国际化审美，用户可以在App中通过选择不同的剧情走向，获得不同的情感体验和故事体验。因为该类产品本身就是依靠用户互动获得体验的“类ChatBot”型软件，所以该类产品在AI增强的技术浪潮下，将为用户提供更精彩的体验，用户增长和付费都将不断提振。

主业一：向微信读书、喜马拉雅等渠道提供文学IP，提供利润根基

国内top3的在线文学龙头公司包括阅文集团，中文在线和掌阅科技（603533）。中文在线一直在行业内有较好的口碑和创新实力。在线文学IP运营业务为公司长期发展提供收入和利润的根基。公司累计数字内容超510万种，网络原创驻站作者440万名，与600余家版权机构合作，签约知名作家、畅销书作者2000余位。公司的文学IP通过2类渠道进行分销，1)读书平台：微信读书、QQ阅读、手机百度、七猫小说、番茄小说、亚马逊，2)听书平台:及喜马拉雅、蜻蜓FM、懒人畅听、酷我畅听、番茄畅听。公司的文学IP终端用户是读者和听众，但是收入的产生是通过面向这些重要渠道进行销售完成。同时，近些年公司加大了对文学IP运作的范围，参与制作发行IP衍生的中短剧(面向抖音、快手)，动漫和影视(B站,爱奇艺,腾讯视频等)。公司通过与制片方或视频平台合作，近期推出的热门电视剧有腾讯视频播出的《花琉璃轶闻》、《他跨越山海而来》等。

主业二：交互式阅读App出海，驱动利润增长

交互式阅读的App出海为公司2021年带来一半以上的收入，约5.9亿元(21年营业收入11.8亿元)。公司出海的App包括互动式视觉阅读平台Chapters，Spotlight，Kiss等。这3款产品中，最核心的产品为Chapters（由公司海外工作室Crazy Maple发行），该产品给用户“类似养成游戏”一样的绝佳体验，该产品图文内容均有较高的国际化审美，用户可以通过阅读故事，通过互动的方式参与到故事中。用户可以选择故事中的不同走向，然后体验不同的剧情。

投资建议

2022年由于受到政策影响、渠道成本、研发周期和交易性金融资产公允价值变动等多种不可预见因素作用影响，我们下调公司2022年归母净利润预期。2023年公司下游渠道(包括读书平台、在线听书平台、各类视频平台等)整体将进入收入改善预期，公司的主业(文学IP运营)将直接受益；同时，由于过去几年，公司持续进行产品的投入和迭代，公司海外业务也有望持续在未来成长。预计公司2022/2023/2024年归母净利润，分别为-3.5亿元/1.6亿元/2.1亿元（前值为:1.5亿元/1.9亿元/2.3亿元），2023和2024年净利润同比增长预计为145.5%和28.9%。预计公司23年净利润增速为145.5%，23年对应P/E为79.2，23年对应PEG为0.54。考虑到公司部分在AIGC和元宇宙赛道中布局的业务处于增长初期，同时主业依然处于强劲的产品周期，公司有望持续受益AIGC赛道的高景气度，维持“买入”评级。

风险提示

生成式AI技术与公司主业结合并且落地不及预期；研发和市场投入产出比不及预期；出海业务受到全球宏观环境影响产生较大收入波动

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安陈俊希研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为72.46%，其预测2022年度归属净利润为盈利1.26亿，根据现价换算的预测PE为102.47。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有2家机构给出评级，增持评级2家。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，中文在线（300364）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标1.5星，好价格指标1星，综合指标1星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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