创业板的问题自始至终都是“流动性问题”,即因为流动性过差,导致价格涨上去就下不来,而跌下去就上不了,以致市场总体“涨无度、跌亦无度”。
为什么这样说?我们首先必须理解市场流动性与资本定价的关系。对股市而言,流动性指的是单一价位所能承载的交易量。理论上讲,每一个价位上能够承载的交易量越大,流动性越好。比如,当今中国股市上的银行股,单一价位上所能承载的交易量一般都有几十万、甚至几百万股,它的流动性当然就要远远好于那些单一价位上只有几千、几百股的股票。更重要的是,流动性越好,资本定价越准确也越稳定。
尽管市场流动性好坏是个相对概念,但毕竟是“单一价位所能承载的交易量越小,流动性越差”。明白了这个问题,我们是不是可以认定中国股市创业板的流动性很差?当然可以。所以,作为市场建设者,证监会必须考虑:如何解决创业板市场股票单一价位交易量承载力严重不足的问题,也就是流动性严重不足的问题。
理论上讲,为什么流动性优劣影响股票定价?因为,流动性差意味着理性投资——市场一般认为资金量越大持股越多的投资者越理性,尤其是机构投资者想买的股票买不到,想卖的股票卖不出。因此,逼迫它们只能采取“震仓洗筹、拉高出货”的办法实现足量的买入或卖出。
我估计,现在,管理者试图通过创业板上市公司快速长大以解决流动性不足的问题,但是风险很大。第一,毕竟存在数以年计的“小盘期”,这足以构成巨大的市场流动性风险;第二,鉴于“震仓洗筹、拉高出货”是市场机构投资者的普遍行为,管理者很难界定市场操纵是否违规;第三,现在市场的无度上涨,会导致未来的无度下跌,对投资者构成严重杀伤。我认为,市场建设者必须首先尊重科学、尊重市场规律,不要“总是等到考试以后才知道该念的书都没有念”。
我依然建议在创业板设立“竞争性做市商交易制度”,进一步建议“把竞争性做市商交易制度与转板制度结合起来”。现在,创业板市场没有建立“竞争性做市商交易制度”或许是管理者考虑到“中国证券商自身的实力和数量有限”的问题,但没关系,只要把“竞争性做市商交易制度与转板制度结合起来”——即创业板时期执行竞争性做市商交易制度,而等到公司长大了,转板到主板市场后,执行自由撮合交易制度,这样是不是可以解决问题?
另外,由证监会(最好是交易所)制定规则,并依据证券商做市需求,是不是可以允许证券商发行“一定数量的、私募性质的做市基金”?这样的话,第一,可以鼓励大量挖掘创新企业的证券商,并强化它做市的实力,解决其自有资金不足的问题;第二,为创业板市场注入更多的理性投资者,有利于更多的机构投资者参与市场;第三,理论上解决了市场流动性不足的问题,鼓励更多的机构投资者投资创业板市场,使市场定价更加趋于合理;第四,管理者对市场违规行为的监管更加容易。
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